1 درک رفتار قیمت سهام و شناسایی عواملی که بر پویایی آنها تأثیر می گذارد ، یک سؤال تجربی است که تأثیر تعیین کننده ای در مدیریت نمونه کارها ، دارایی ها و ارزیابی های شرکت ، تصمیمات سرمایه گذاری و سایر موضوعاتی که توسط ادبیات مالی مطرح شده است. اگرچه تعداد زیادی از کار تجربی در مورد قیمت گذاری دارایی وجود دارد ، اما عواملی که در ساختار بازده سهام نقش دارند ، هنوز مشخص نیست. از آنجا که قیمت نفت در سالهای اخیر بسیار بی ثبات بوده است ، مطمئناً لحظه ای برای بررسی تأثیر آنها بر قیمت سهام بورس است. یک دلیل منطقی برای استفاده از نوسانات قیمت نفت به عنوان عاملی که بر قیمت سهام تأثیر می گذارد این است که ، در تئوری ، ارزش سهام برابر با مبلغ تخفیف جریان های نقدی آینده مورد انتظار است. این جریان های نقدی تحت تأثیر متغیرهای کلان اقتصادی قرار دارند که ممکن است تحت تأثیر تغییرات قیمت نفت قرار بگیرند.

2 مقالات ، پیوند بین قیمت نفت و بازارهای سهام را مورد مطالعه قرار داده اند [جونز و کائول (1996) ، هوانگ و همکاران.(1996) ، سادورسکی (1999) ، پارک و راتی (2008) ، و آپرگیس و میلر (2009)]. همه بر شواهد تجربی در سطح بازار تمرکز می کنند. آنها سعی می کنند تعیین کنند که آیا در سطح کل بازار ، رابطه کوتاه مدت قابل توجهی بین این دو سری وجود دارد. در این مقاله ، ما یک دیدگاه متفاوت را در نظر می گیریم و روابط بلند مدت خطی و غیرخطی بین قیمت نفت و قیمت سهام در سطح بخش جداگانه را کشف می کنیم ، موضوعی که هنوز در ادبیات مورد بررسی قرار نگرفته است. سوالی که ما سعی در پاسخ دادن به آن داریم این است که آیا تغییرات قیمت نفت (افزایش و کاهش می یابد) بر قیمت سهام بخش به طور یکسان تأثیر می گذارد.

3 تحصیل در مورد تأثیرات بلند مدت تغییرات قیمت نفت بر قیمت سهام توسط بخش به جای در سطح بازار کل به دلایل مختلف مهم است. اول ، قیمت سهام برای بازار به طور کلی ممکن است عملکرد ناهمگن بخش های مختلف را پوشانده باشد. علاوه بر این ، حساسیت بخش در مورد تغییر در قیمت نفت می تواند نامتقارن باشد ، زیرا برخی از بخش ها ممکن است به شدت تحت تأثیر این تغییرات قرار بگیرند. حساسیت یک بخش به قیمت نفت بستگی به این دارد که آیا نفت به عنوان ورودی یا خروجی آن ، قرار گرفتن در معرض آن در برابر اثرات غیر مستقیم قیمت نفت ، رقابت و غلظت و ظرفیت آن برای جذب و انتقال خطر قیمت نفت به مصرف کنندگان خود بستگی دارد. دوم ، ترکیب صنعتی بازار از یک بازار اروپا به دیگری متفاوت است. بازارهای بزرگ و بالغ (فرانسه و آلمان) دارای صنایع متنوع تری هستند ، در حالی که بازارهای کوچک (سوئیس) معمولاً در چند صنایع متمرکز هستند. بنابراین جالب است بدانید که آیا شاخص های بخش به جای شاخص های ملی نسبت به نوسانات قیمت نفت حساس هستند یا خیر. سرانجام ، از دیدگاه مدیریت نمونه کارها ، غرق شدن ناهمگونی حساسیت بخش به نفت به این معنی است که بخش هایی وجود دارد که هنوز هم می توانند کانال برای دستیابی به مزایای تنوع بین المللی در طول نوسانات بزرگ در قیمت های نفت را فراهم کنند.

4 ما رابطه بین قیمت نفت و بورس سهام در مورد بحران مالی پس از 1997 آسیا را بررسی کردیم: از 01 ژانویه 1998 ، تا 13 نوامبر 2008. در طی این دوره از قیمت های آشفته اما در سطح جهانی افزایش قیمت نفت و سهام سهام ، افزایش قیمت نفت، در عین حال ، نشانگر هزینه های بالاتر تولید و فشار تورم ، و اغلب مترادف با رشد اقتصادی بیشتر مورد انتظار و اعتماد به نفس مصرف کننده و سرمایه گذار بالاتر است. ما در مراحل مختلف پیش رفتیم. اول ، ما برای ایستگاه قیمت نفت و بازار سهام آزمایش کرده ایم. نتایج ما نشان می دهد که همه سریال ها غیر ایستگاه هستند. سپس تست های ادغام کلاسیک را انجام می دهیم تا روند تصادفی مشترک قیمت نفت و شاخص کل بازار سهام اروپا را بررسی کنیم. یافته های ما این است که هیچ رابطه ای با همگرایی بین این دو سری وجود ندارد. ما فکر کردیم که این نتایج نتیجه تجمع بازار سهام است که ممکن است حساسیت قیمت سهام بخش نسبت به تغییرات قیمت نفت را بی صدا کند. بنابراین ، ما از تست های ادغام خطی کلاسیک در دوازده شاخص بخش اروپا استفاده کردیم. باز هم ، نتایج ما نتیجه می گیرد که ، در بیشتر موارد ، هیچ رابطه سنتی یکپارچه سازی وجود ندارد. این یافته ها ضد انعطاف پذیر است ، به ویژه برای بخش هایی مانند گاز و نفت و صنعتی ، نسبت به تغییرات قیمت نفت بسیار حساس است.

با این حال ، 5 مقالات نشان داده اند که پیوند بین فعالیت نفت و اقتصادی کاملاً خطی نیست و شوکهای منفی نفت (افزایش قیمت) تمایل به تأثیر بیشتری بر رشد نسبت به شوک های مثبت دارند [Mork (1989) ، Hamilton (2003) ، ژانگ (2008) ، لاردیک و میگنون (2006 ، 2008) و کلونی و مانرا (2009)]. بنابراین ما باید انتظار داشته باشیم که قیمت نفت نیز به صورت غیرخطی بر بازارهای سهام تأثیر بگذارد. سرانجام ، ما از تست های ادغام نامتقارن برای بررسی وجود روابط طولانی مدت استفاده کردیم. نتایج ما نشان دهنده وجود روابط یکپارچه سازی نامتقارن قابل توجه بین قیمت نفت و چندین شاخص سهام بخش اروپا است.

6 بقیه مقاله به شرح زیر سازماندهی شده است. بخش 2 کانال های انتقال را ارائه می دهد که از طریق آن شوک های قیمت نفت ممکن است بر متغیرهای کلان اقتصادی و قیمت سهام تأثیر بگذارد و در مورد ادبیات مرتبط بحث کند. این روش در بخش 3 معرفی شده است. بخش 4 داده ها را ارائه می دهد و در مورد نتایج تجربی بحث می کند. نتیجه گیری خلاصه و پیامدهای سیاست در بخش 5 ارائه شده است.

2 - نفت ، فعالیت اقتصادی و قیمت سهام: کانال های انتقال و آثار مرتبط

7 بار در ارتباط بین قیمت نفت و متغیرهای کلان اقتصادی وجود دارد. از لحاظ تئوریکی ، تغییرات قیمت نفت ممکن است از طریق کانال های مختلف بر فعالیت اقتصادی تأثیر بگذارد. به عنوان مثال ، نوسانات قیمت نفت ممکن است تأثیراتی بر در دسترس بودن ورودی تولید و هزینه های سرمایه گذاری (تأثیرات جانبی) ، بر شرایط تجارت و انتقال ثروت از مصرف کنندگان نفت به تولید کنندگان نفت ، بر ساختارهای تولید و بیکاری شرکت ، بر روی پولی داشته باشد. سیاست ها ، نرخ بهره و تورم و فرصت های مصرف ، هزینه ها و تقاضای مصرف کننده و احساسات (اثرات طرف تقاضا) [همیلتون (1983) ، جونز و همکاران.(2004) و منابع موجود در آن]. از نظر تجربی ، مطالعات متعددی نشان داده اند که افزایش قیمت نفت اثرات منفی قابل توجهی بر رشد اقتصادی برای چندین کشور توسعه یافته و نوظهور دارد [Cunado و Perez de Garcia (2005) ، Balaz and Londarev (2006) ، Gronwald (2008) و Cologniو مانرا (2008)]. با این حال ، در سالهای گذشته ، به نظر می رسد که شواهدی از علیت معکوس بین قیمت نفت و متغیرهای کلان اقتصادی وجود دارد: رشد اقتصادی به دلیل افزایش تقاضا با افزایش قیمت نفت همراه خواهد بود [Barsky and Killian (2004) ، وکیلیان (2008 ، 2009)].

8furthermore ، برخی از کارهای نظری و تجربی نشان داده اند که رابطه بین قیمت نفت و فعالیت اقتصادی کاملاً خطی نیست. نویسندگان عمدتاً بر سه توضیح احتمالی در مورد پاسخهای نامتقارن متغیرهای کلان اقتصادی به شوک قیمت نفت متمرکز شده اند: پاسخ های سیاست پولی ضد تورم به افزایش قیمت نفت ، مکانیسم های انتقال شوک بخش و عدم اطمینان سرمایه گذاری [همیلتون (1988) ، مورکل و همکاران.(1994) ، فردرر (1996) و منابع موجود در آن]. Mork (1989) تجزیه و تحلیل همیلتون (1983) را گسترش می دهد و نشان می دهد که بین قیمت نفت و رشد خروجی رابطه نامتقارن وجود دارد. وی به ویژه ثابت می کند که رشد اقتصادی با افزایش قیمت نفت ارتباط منفی قابل توجهی دارد ، اما یک همبستگی مثبت ناچیز با قیمت نفت کاهش می یابد. اخیراً ، دیویس و Haltiwanger (2001) بین مکانیسم های انتقال کل (اثرات افزایش قیمت روغن بر نتیجه بالقوه ، انتقال درآمد و دستمزدهای چسبنده) و مکانیسم های انتقال تخصیصی (تأثیر تغییرات قیمت روغن در نزدیکی مسابقه بین مسابقه ، تمایز قائل می شوند. سطح کار و سرمایه مورد نظر و واقعی شرکت ها). مکانیسم های انتقال تخصیصی باید به صورت نامتقارن عمل کنند زیرا هر دو افزایش قیمت نفت و کاهش باعث تغییر ساختار اشتغال مورد نظر بنگاه ها می شود ، در حالی که کانال های کل باید به صورت متقارن عمل کنند. بر اساس این تجزیه و تحلیل ، دیویس و هالتیوانگر (2001) نشان می دهند که پاسخ اقتصاد به افزایش قیمت نفت به طور قابل توجهی بیشتر از میزان کاهش قیمت نفت است. لی و نی (2002) ثابت می کنند که صنایع با انرژی بیشتری تمایل دارند شوک قیمت نفت را به عنوان شوک های عرضه (تأثیرات کل) و صنایع با انرژی کمتری به عنوان شوک تقاضا (تأثیرات اختصاصی) تجربه کنند. سرانجام ، رابطه نامتقارن بین شوک های نفتی و رشد اقتصادی توسط مجموعه ای از آثار تجربی اخیر با استفاده از تکنیک های اقتصاد سنجی قوی تر پشتیبانی می شود [همیلتون (2003) ، ژانگ (2008) ، لاردیک و میگنون (2006 ، 2008) و کلونیا و مانرا (2009)]. این آثار تأیید می کنند که به نظر می رسد افزایش قیمت نفت بیش از کاهش قیمت نفت باعث تحریک فعالیت اقتصادی کل می شود. با این حال ، همانطور که در بالا به آن اشاره کردیم ، در سالهای گذشته رشد اقتصادی به دلیل افزایش تقاضا و احساسات سرمایه گذار با افزایش قیمت نفت همراه بود [Barsky and Killian (2004) و Killian (2008 ، 2009)].

9 در تضاد شدید با بدنه کار در مورد پیوند بین قیمت نفت و فعالیت اقتصاد ، کار انجام شده در رابطه بین تغییرات قیمت نفت و بازار سهام بسیار کم است. در بیشتر موارد ، این کار اثرات کلان اقتصادی نوسانات قیمت نفت را که در بالا مورد بحث قرار گرفته است ، به عنوان کانال های اصلی که از طریق آن تغییرات قیمت نفت ممکن است بر قیمت سهام تأثیر بگذارد ، در نظر می گیرد. از آنجا که بازارهای مالی نسبت به بازارهای واقعی کارآمدتر هستند و نسبت به اخبار بسیار حساس هستند ، منطقی است که انتظار داشته باشیم که سهام سهام اطلاعاتی در مورد پیامدهای تغییرات قیمت نفت را جذب کرده و آن را به سرعت در قیمت سهام منعکس کند. در واقع ، در تئوری ، ارزش سهام برابر با مبلغ تخفیف جریان نقدی آینده مورد انتظار است. این جریان های نقدی تخفیف نشان دهنده تغییرات فوری فعلی و مورد انتظار در شرایط اقتصادی (به عنوان مثال ، تورم ، نرخ بهره ، هزینه های تولید ، درآمد ، تقاضا ، رشد اقتصادی و اعتماد به نفس سرمایه گذار و مصرف کننده) و وقایع کلان اقتصادی است که احتمالاً تحت تأثیر نوسانات قیمت نفت قرار داردوادبر این اساس ، تغییرات قیمت نفت ممکن است بر قیمت سهام تأثیر بگذارد.

10furthermore ، باید انتظار عدم تقارن بین تغییرات قیمت نفت و متغیرهای کلان اقتصادی را برای القاء برخی از غیرخطی در پاسخ قیمت سهام به نوسانات قیمت نفت. به عنوان مثال ، واکنشهای نامتقارن مقامات پولی به تغییرات قیمت نفت ممکن است به طور غیرخطی از طریق تأثیر آنها بر نرخ بهره واقعی و تورم ، بر قیمت سهام تأثیر بگذارد. البته سایر کانال های انتقال نامتقارن در مورد بازار سهام فعال هستند: مکانیسم های انتقال شوک بخش ، عدم اطمینان سرمایه گذاری ، مکانیسم های انتقال اختصاصی و هزینه های معامله. علاوه بر این ، پاسخ های نامتقارن به تغییرات قیمت نفت ممکن است در مورد بازارهای مالی قوی تر باشد ، زیرا دومی نسبت به بازارهای واقعی کارآمدتر است ، بنابراین قیمت سهام باید به سرعت تأثیر نامتقارن مورد انتظار تغییرات قیمت نفت را بر متغیرهای اقتصادی داشته باشد. علاوه بر این ، تغییرات قیمت نفت بر صنایع متفاوت تأثیر می گذارد ، همانطور که در مقدمه مقاله بحث کردیم و به همین دلیل ماهیت روابط بین تغییرات قیمت نفت و قیمت سهام بخش پیچیده است و باید از یک صنعت به دیگری متفاوت باشد. سرانجام ، این پاسخ های نامتقارن نیز ممکن است نتیجه اثرات روانشناختی باشد. در واقع ، افزایش شدید قیمت نفت ممکن است تأثیر عمیقی بر سرمایه گذاران و قیمت سهام بخش نسبت به سقوط شدید داشته باشد.

11 مقاله پیشگام توسط جونز و کائول (1996) از مدل استاندارد ارزیابی سود سهام پول نقد برای آزمایش واکنش بازارهای بین المللی (کانادا ، انگلیس ، ژاپن و ایالات متحده) به تغییرات قیمت نفت استفاده می کند. در این مقاله مشخص شده است که برای ایالات متحده و کانادا این واکنش را می توان کاملاً با تأثیر شوک های نفتی بر جریان های نقدی به حساب آورد. نتایج ژاپن و انگلیس بی نتیجه بود. هوانگ و همکاران با استفاده از یک مدل اتورگرایی بردار نامحدود (VAR).(1996) هیچ مدرکی مبنی بر رابطه بین قیمت نفت و شاخص های بازار مانند S& P500 پیدا نمی کند. در مقابل ، Sadorsky (1999) یک VAR بدون محدودیت را با اثرات GARCH در داده های ماهانه آمریکا اعمال می کند و رابطه کوتاه مدت قابل توجهی بین تغییرات غیر منتظره قیمت نفت و بازده در شاخص بازار سهام S& P 500 را نشان می دهد. به طور خاص ، وی نشان می دهد که قیمت نفت دارای اثرات نامتقارن است: به طور متوسط ، شوکهای مثبت نفتی بیشتر از واریانس خطای پیش بینی شده در بازده سهام جمع شده نسبت به شوک های منفی را تشکیل می دهند. با تکیه بر تست های علیت غیرخطی ، Ciner (2001) شواهدی را ارائه می دهد که نشان می دهد شوک های نفتی بر بازده شاخص سهام در ایالات متحده به صورت غیرخطی تأثیر می گذارد ، که مطابق با تأثیر مستند نفت بر فعالیت اقتصادی است. پارک و راتی (2008) نشان می دهند که قیمت نفت تأثیر منفی بر بازده سهام در ایالات متحده و دوازده کشور اروپایی دارد ، در حالی که بازار سهام در نروژ ، یک صادرکننده نفت ، به افزایش قیمت نفت پاسخ مثبت می دهد. اخیراً ، Apergis و Miller (2009) بررسی کرده اند که آیا شوک های ساختاری بازار نفت بر قیمت سهام در هشت کشور توسعه یافته تأثیر می گذارد. با استفاده از تکنیک های مختلف اقتصادسنجی ، نویسندگان دریافتند که بازده بین المللی بورس به شوک قیمت نفت بیش از حد پاسخ نمی دهد.

12 مقالات اخیر بر بازارهای بزرگ اروپایی ، آسیایی و آمریکای لاتین متمرکز شده اند. نتایج این مطالعات نشان می دهد پیوند کوتاه مدت قابل توجهی بین تغییرات قیمت نفت و بازارهای در حال ظهور سهام. با استفاده از یک مدل VAR ، Papapetrou (2001) رابطه معنی داری بین تغییرات قیمت نفت و بازار سهام در یونان نشان می دهد. با یک مدل بین المللی بین المللی ، بشورسکی و سادورسکی (2006) برای سایر بازارهای سهام در حال ظهور به همان نتیجه رسیدند. با این حال ، Maghyereh (2004) روابط بین قیمت نفت و قیمت سهام بورس را در بیست و دو بازار نوظهور بررسی می کند و هیچ تاثیری در بازده شاخص سهام در آن کشورها نمی یابد. Hammoudeh و Choi (2006) رابطه بلند مدت بین بازارهای سهام شورای شرکت خلیج فارس را در حضور بازار نفت ایالات متحده ، شاخص S& P 500 و نرخ قبض خزانه داری ایالات متحده بررسی می کنند. آنها دریافتند که میزان لایحه T تأثیر مستقیمی در این بازارها دارد ، در حالی که روغن و S& P 500 دارای اثرات غیرمستقیم هستند. سرانجام ، Nandha و Hammoudeh (2007) واکنش کوتاه مدت بورس سهام در منطقه آسیا و اقیانوسیه به شوک قیمت نفت را بررسی می کنند. آنها می دانند که بازارهای سهام فیلیپین و کره جنوبی فقط در صورت بیان قیمت به ارز محلی حساس به نفت هستند. با این حال ، نویسندگان نشان می دهند که هیچ یک از کشورهایی که مطالعه می کنند نسبت به قیمت نفتی که به دلار آمریکا بیان شده اند حساس نیستند.

13 مطالعات بسیار کمی بررسی کرده اند که آیا تغییرات قیمت نفت بر قیمت سهام بر اساس بخش تأثیر می گذارد یا خیر. این مطالعات به طور انحصاری به بررسی روابط کوتاه مدت بین دو متغیر پرداخته است. علاوه بر این، بیشتر این آثار مختص کشور هستند و در نتیجه چشم اندازی جهانی ارائه نمی دهند. به عنوان مثال، سادورسکی (2001) و بویر و فیلیون (2007) نشان می‌دهند که افزایش قیمت نفت به طور مثبت بر بازده سهام شرکت‌های نفت و گاز کانادا تأثیر می‌گذارد. الشریف و همکاران(2005) در مورد بازده نفت و گاز در بریتانیا به همین نتیجه رسیدند. با این حال، نویسندگان نشان می‌دهند که بخش‌های غیرنفتی و گازی ارتباط ضعیفی با تغییرات قیمت نفت دارند. اخیراً، ناندا و فاف (2008) ارتباط کوتاه مدت بین قیمت نفت و سی و پنج صنعت جهانی DataStream را مطالعه کرده و نشان می‌دهند که افزایش قیمت نفت برای همه صنایع به جز نفت و گاز تأثیر منفی دارد. علاوه بر این، نتایج آنها شواهد کمی از عدم تقارن در روابط کوتاه مدت بین نفت و بازده سهام را تأیید می کند. ناندا و بروکس (2009) واکنش بخش حمل و نقل به قیمت نفت را در سی و هشت کشور در سراسر جهان بررسی کردند. نتایج آنها نشان می دهد که قیمت نفت نقشی در تعیین بازده بخش حمل و نقل برای کشورهای توسعه یافته دارد. اما برای کشورهای آسیایی و آمریکای لاتین، چنین شواهدی وجود ندارد.

در کنار هم ، نتایج حاصل از کار در مورد روابط کوتاه مدت بین بازده سهام نفت و بخش از یک کشور به کشور دیگر و از یک بخش به بخش دیگر متفاوت است بسته به اینکه آیا نفت یک ورودی است یا خروجی برای این بخش. به بهترین دانش ما ، هیچ تحقیق تجربی قبلی در مورد رابطه بلند مدت بین بازار نفت و سهام در سطح بخش وجود ندارد. علاوه بر این ، همانطور که می بینیم ، نتایج کار قبلی در مورد پیوند بین روغن و بورس سهام برای ارائه اجماع عمومی بسیار ناهمگن است. نتیجه گیری این آثار می تواند نتیجه دو واقعیت باشد. اول ، تمام تحقیقات تجربی گذشته در مورد روابط بلند مدت بین قیمت نفت و بورس ، بر شاخص کلی کل بازارهای فردی (شاخص های ملی و/یا منطقه ای) متمرکز شده است و نه در بخش های جداگانه. همانطور که در مقدمه استدلال کردیم ، تجمع بازار سهام ممکن است حساسیت بخش را نسبت به تغییرات قیمت نفت بی صدا کند. دوم ، بیشتر کارهای قبلی از تست های ادغام کلاسیک استفاده کرده است. با این حال ، این آزمایشات به اندازه کافی قدرتمند نیستند تا پیوندهای غیرخطی را تشخیص دهند. همانطور که در بالا به آنها اشاره کردیم ، مقالات اخیر استدلال می کنند که بین قیمت نفت و فعالیت اقتصادی رابطه نامتقارن وجود دارد. این نشان می دهد که پیوندهای نامتقارن بین قیمت نفت و بورس می توان کشف کرد. این مقاله با آزمایش ارتباطات طولانی مدت خطی و نامتقارن در هر دو سطح کل و بخش ، درک رابطه بین قیمت نفت و بورس سهام در اروپا را گسترش می دهد.

3 - روش شناسی

هدف این مقاله بررسی روابط بلند مدت خطی و نامتقارن بین قیمت نفت و شاخص های سهام بخش اروپا است. در دو مرحله انجام می دهیم. اول ، ما برای ادغام خطی سنتی با استفاده از رویکرد Engle and Granger (1987) آزمایش می کنیم. دوم ، ما از روشی شبیه به روش Schorderet (2004) برای آزمایش همبستگی نامتقارن استفاده می کنیم.

16 ما به طور خلاصه رویکرد ادغام نامتقارن اصلی Schorderet (2004) را در ضمیمه A. ارائه می دهیم. برای اهداف تصویرگری ، لگاریتم سری قیمت نفت را در نظر بگیرید_t >حرف_{t = 0}وادما ابتدا باید این سری زمانی را در قسمت های مثبت و منفی تجزیه کنیم: